澳门葡亰娱乐场手机版:邓海清:央行二季度例会释放五大信号 多目标“维稳”任重道远!

10月14日,央行行长易纲在2018年G30国际银行业研讨会上表示,去年和今年中国整体杠杆率已经平稳,不再快速上升。  从年初的去杠杆,到如今的稳杠杆,是内外部环境变动下的政策调整。我国杠杆率虽仍有所上升,但上升速度明显下降,杠杆率趋于稳定,包括国企、地方政府杠杆率都有所下调。  多位分析人士对21世纪经济报道记者表示,货币政策的调整,主要为满足实体经济融资需求,部分地方政府、民企等杠杆率未来会有所上升。货币政策虽有空间,但积极财政政策应该扮演更重要的角色,重点应放在减税降费上。  从去杠杆到稳杠杆  我国去杠杆取得一定进展,国企去杠杆成效尤为明显。统计局数据显示,8月末,规模以上工业企业中的国有控股企业资产负债率为59.3%,同比降低1.4个百分点。  易纲在周末接受媒体采访时表示,我国杠杆率出现结构性优化,国有企业的杠杆率在下降,地方债通过置换等措施降低了成本。  2018年我国整体杠杆率并未下降。社科院国家金融与发展实验室最新报告显示,今年二季度末,包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由2017年末的242.1%增加到242.7%,上升了0.6个百分点,基本保持稳定。  9月23日,国际清算银行(BIS)数据显示,我国从2016年中期开启去杠杆以来,中国私人非金融企业债务占GDP比重在今年一季度出现回升,今年一季度为164.1%,相较去年年末提高了3.8%。  “总体宏观杠杆稳住,主要体现在国企杠杆没有增加,居民杠杆的增速在放缓,资管新规的出台对影子银行尤其是表外杠杆进行了一定消解,相应风险有所下降,整体宏观杠杆没有明显上升。”东方证券(7.960,0.14,1.79%)首席经济学家邵宇对21世纪经济报道记者表示。  交通银行金融研究中心首席宏观分析师唐建伟对21世纪经济报道记者表示,前几年我国杠杆率上升较快,远远超过GDP增速。现在实体经济杠杆率虽相较去年有所上升,但速度明显放缓,这也是去杠杆的成绩。  9月26日,央行货币政策委员会三季度例会信号显示,把握好结构性去杠杆的力度和节奏,促进经济平稳健康发展。  部分杠杆率可能回升  今年以来,央行连续四次降准,支持实体经济融资的意图很明确。连续四次降准,也引发政策是否会走向宽松的担忧。  易纲表示,中国广义货币M2的增速目前为8%多,与名义GDP增速基本相当;社会融资规模增速约为10%,也处于合理水平。综合上述因素,可以得出中国货币政策维持稳健中性的结论。

6月27日,央行公告称中国人民银行货币政策委员会2019年第二季度例会于6月25日在北京召开。

上半年我国结构性去杠杆稳步推进,金融风险防控成效初显——宏观杠杆率升势放缓结构趋于优化

与2019年一季度央行例会和2019年一季度央行货币政策执行报告相比,我们认为央行一季度例会释放了如下信号:

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一、货币政策大体上延续一季度基调

今年以来,我国宏观杠杆率上升势头明显放缓,结构性去杠杆稳步推进,金融风险防控成效初显,金融对实体经济的支持力度较为稳固。专家预言,未来我国杠杆率将总体趋稳,并逐步有序降低——

从央行对经济金融形势的判断来看,与一季度相比,国内外因素都出现了一些变化。央行对经济基本面的描述依然不变,认为“经济呈现健康发展,经济增长保持韧性,增长动力加快转换。人民币汇率总体稳定”。但同时也注意到“外部不确定不稳定因素增多”,要密切关注国际国内经济金融形势的“深刻变化”。

今年以来,我国宏观杠杆率上升势头明显放缓。数据显示,2018年一季度杠杆率增幅比去年同期收窄1.1个百分点,2017年杠杆率增幅比2012年至2016年杠杆率年均增幅低10.9个百分点。这显示出我国结构性去杠杆稳步推进,金融风险防控成效初显,金融对实体经济的支持力度较为稳固,专家预言,未来我国杠杆率将总体趋稳,并逐步有序降低。

在此背景下,央行货币政策总体基调未动摇。央行二季度例会延续了一季度例会中的“保持战略定力”、“稳健的货币政策要松紧适度,把好货币供给总闸门,不搞‘大水漫灌’,保持广义货币M2和社会融资规模增速与国内生产总值名义增速相匹配”、“保持流动性合理充裕”等提法,表明央行货币政策依然保持了连续性和稳定性,并未发生“电风扇似的转动”。

“2017年以来,我国宏观杠杆率上升势头明显放缓,稳杠杆取得初步成效。”中国发展研究基金会副理事长、人民银行货币政策委员会委员刘世锦认为,杠杆趋稳与供给侧结构性改革、稳健中性的货币政策及结构性信贷政策效果显现密切相关。

二、强调在推动高质量发展中防范化解风险,不是为了防风险而防风险

上半年,供给侧结构性改革取得明显成效,企业利润、财政收入保持较快增长,有助于消化存量债务。

深化金融供给侧结构性改革必须贯彻落实新发展理念,强化金融服务功能,找准金融服务重点,以服务实体经济、服务人民生活为本。

货币政策保持稳健中性也有助于杠杆率稳中趋降。2018年6月末,M2同比增长8%,增速较上年同期有所回落,为稳杠杆创造了适宜的货币金融环境。同时,货币信贷总体保持适度增长,虽然上半年表外融资明显收缩,但对实体经济发放的人民币贷款增加8.76万亿元,比上年同期多增5548亿元。

防风险的目的是为了增强金融服务实体经济能力,实体经济健康发展是防范化解风险的基础。二季度例会提出“在推动高质量发展中防范化解风险”,这与政治局就完善金融服务、防范金融风险举行第十三次集体学习时习主席的讲话精神一致,表明防风险并不是为了防风险而防风险,为了降杠杆而降杠杆。

在保持总量平稳的同时,一系列结构性信贷政策效果显现。上半年,房地产贷款增加3.54万亿元,占同期各项贷款增量的比重比2017年占比水平低1.9个百分点;个人住房贷款余额23.84万亿元,同比增长18.6%,增速比上年末回落3.6个百分点。

防风险与稳增长并不矛盾。经济增长加快,可以促进杠杆率的分母提高,从而促进杠杆率的下降;相反,在去杠杆率分子——降低债务水平的同时,如果经济增速下行更快,则整体杠杆率反而会提高。2019年防风险和结构性去杠杆仍将继续,但是对经济的负面作用将大幅减弱,有助于中国经济从高速度到高质量的转换。

此外,潜在风险较大的“影子银行”业务受金融去杠杆影响,增速明显放缓。上半年,委托贷款减少8008亿元,比上年同期多减1.4万亿元;信托贷款减少1863亿元,比上年同期多减1.5万亿元;未贴现银行承兑汇票减少2717亿元,比上年同期多减8388亿元。

三、强调呵护市场预期

在总杠杆率得到有效控制的同时,杠杆结构也呈现优化态势,尤其是大家关注的国企、政府和个人杠杆率也出现了明显变化。

二季度例会提出“把握好处置风险的力度和节奏”,可能是针对近期包商事件引发的市场担忧。央行的再次表态说明包商事件只是个案,监管层并不会自己主动引爆系统性风险,而是会做好善后工作,解决市场担心的流动性和信用分层问题。这一表态有利于稳定市场预期。

企业部门杠杆率下降,国有企业资产负债率明显回落。总的来看,今年一季度企业部门杠杆率比上年同期低2.4个百分点。2017年企业部门杠杆率比2016年小幅下降1.4个百分点,为2011年以来首次出现净下降。相比之下,2012年至2016年年均增长8.8个百分点。刘世锦预计,2018年企业部门杠杆率将比2017年小幅下降。

而稳定市场预期也正是央行现在的重要目标。二季度例会删除了“金融市场预期改善”的描述,并提出“把握好处置风险的力度和节奏,稳定市场预期”。“稳定市场预期”这一目标紧接“把握好处置风险的力度和节奏”之后,而不是像之前那样处于平行地位。

从不同企业类型来分析,工业企业中资产负债率相对较高的国有企业,资产负债率明显回落,今年5月份为59.5%,比上年同期低1.8个百分点;资产负债率较低的外资企业、私营企业,则相对稳定或有所提高,今年5月份分别为53.8%、55.8%,比上年同期高0.1个和3.9个百分点。

四、防风险思路转变,去杠杆政策进入第三阶段:遏制宏观杠杆率高速增长势头

政府部门债务问题也是人们关注的焦点。数据显示,政府部门杠杆率持续回落,2017年政府部门杠杆率已经比2016年低0.4个百分点,实现了连续3年回落,今年一季度,这一数据进一步回落0.7个百分点。

一季度例会要求“注重在稳增长的基础上防风险”,我们当时便判断这意味政策的边际收紧,而四月份市场对此也有深切的感受。

住户部门,也就是个人杠杆率上升速率边际放缓,债务安全性可控。2017年住户部门杠杆率比2016年上升4.1个百分点,今年一季度上升1个百分点。虽然住户部门杠杆率持续上升,但上升速率出现边际放缓。

二季度例会中,“注重在稳增长的基础上防风险”这一表述被删除,同时一季度例会中“宏观杠杆率趋于稳定”的提法也被“宏观杠杆率高速增长势头得到初步遏制”取代,这也与国务院领导在陆家嘴论坛上的表态一致。

“住户部门债务风险总体可控。”刘世锦认为,一方面,与发达经济体相比,我国住户部门杠杆率仍处于较低水平;另一方面,住户部门偿债能力较强,债务抵押物充足,期限较长,违约风险不高。

2018年,由于实体经济信用收缩速度很快,社融和M2增速快速下滑,宏观杠杆率基本没有变化。2018年M2增速为8.1%,社融存量增速为9.78%,名义GDP增速为9.69%。但由于实体经济融资难融资贵,对经济增长构成一定冲击。

2017年末,我国个人贷款与存款之比为62.1%,这表明居民存款完全可以覆盖居民债务。2017年末我国住房贷款余额仅占抵押物价值的58.3%,住房贷款平均合同期限为272个月,流动性风险可控。个人住房贷款不良率也保持低位,截至今年一季度末,居民住房贷款不良率仅为0.29%,比上年末低0.01个百分点。

2019年以来,随着宽信用政策效果显现,社融增速拐点出现,带动宏观杠杆率上升。5月28日,中国社科院发布最新的中国杠杆率报告显示,实体经济部门杠杆率由2018年末的243.7%升至一季度的248.83%,提高5.1个百分点,为1993年末有数据以来的历史最高水平。报告指出,社会融资规模存量与GDP之比从2018年末的222.98%上升至227.57%,增长了4.6个百分点。

展望未来,我国将进入稳杠杆阶段。刘世锦认为,未来我国杠杆率将总体趋稳。过去一个时期我国杠杆率增长较快,与我国储蓄主体与投资主体不匹配、权益融资比重偏低、货币化进程和金融深化较快、国有企业和平台公司曾一定程度上承担政府职能等因素有关。

从数学上推导,只要债务的增长速度高于GDP的增长速度,杠杆率就一定是趋势性上升的。2019年名义GDP增速大概率低于2018年,而社融和M2同比增速出于稳增长的需要,需要高于2018年。因此,2019年宏观杠杆率比2018年有所上升是正常的。

过去一段时期,我国宏观杠杆率增长较快,与我国经济的结构性特征和发展阶段有关。我国储蓄率较高,储蓄主体与投资主体不匹配,权益融资不发达,导致储蓄转化为投资的过程中债务较快增长。在这种情况下,如果债务使用效率不高,必然推高杠杆率。同时,我国货币化进程较快,特别是市场经济推进、大规模城镇化、房地产市场发展、外向型经济快速扩大等因素,阶段性地推升了杠杆水平。此外,金融业加快发展,金融监管有待完善,出现了影子银行加杠杆等现象。国有企业和平台公司一定程度上承担了政府职能,造成企业部门杠杆率上升较快。

可以发现,自2016年四季度以来,去杠杆政策经历了三个阶段:

“随着我国经济进入高质量发展阶段,上述推升杠杆率的因素正在出现重要变化。”刘世锦认为,一是由高速增长转向高质量发展,关键是要提高全要素生产率,更多地关注就业、企业盈利、发展稳定性和可持续性等指标,不能再通过人为抬高杠杆率追求过高的增长速度,这将在宏观上带动杠杆率下行。二是我国商品和要素领域的货币化程度已经较高,伴随着人口老龄化的到来,城镇化进程趋缓,货币化过程也将减速,在杠杆率上会有所显现。三是金融监管加强,金融市场逐步完善,影子银行等导致杠杆率上升的状况将会有较大改变。四是地方政府债务约束加强,特别是对地方政府隐形债务的清理、整顿和规范力度加大。五是去产能取得重要进展,供求缺口收缩,企业盈利能力和可持续性增强。

阶段一:2016年四季度至2018年上半年,全面去杠杆。先是金融领域去杠杆,后过渡到和实体经济领域去杠杆。

“在这些因素的共同作用下,未来我国杠杆率将总体趋稳,并逐步有序降低。”刘世锦说。

阶段二:2018年下半年至2019年4月,稳杠杆+结构性去杠杆。2018年下半年以来,随着稳增长的诉求加大,政策层面开始追求“宏观杠杆率总体稳定+结构性去杠杆”的组合。

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现在,保持宏观杠杆率稳定又有了新的内涵,进入了阶段三:稳杠杆率增速+结构性去杠杆。

国务院总理李克强6月26日主持召开国务院常务会议。要求确保小微企业贷款实际利率进一步降低。为支持创新发展、强化知识产权保护利用、促进扩大就业,会议要求,支持扩大知识产权质押融资,以拓宽企业特别是民营小微企业、“双创”企业获得贷款渠道,推动缓解融资难。会议同时要求,要调整优化贷款结构,引导加大制造业、服务业信贷投放。鼓励大型银行完善贷款考核机制、设置专项奖励,确保今年制造业全部贷款、中长期贷款和信用贷款的余额均明显高于上年。

因此,在当前环境下,将“保持广义货币M2和社会融资规模增速与国内生产总值名义增速相匹配”与“宏观杠杆率高速增长势头得到初步遏制”联系起来看,意味着保持宏观杠杆率稳定的标准由“宏观杠杆率保持基本不变”调整为“遏制宏观杠杆率高速增长”。出于宽信用的需要,社融增速和宏观杠杆率的适度上升是必要的,也是合理的。

五、利率和汇率政策的独立性增强

2019年二季度例会删除了自2018年三季度例会以来一直存在的“在利率、汇率和国际收支等之间保持平衡”的表述,表明利率和汇率的相互独立性增强。

根据传统的“不可能三角”理论,资本自由流动、货币政策独立性和汇率稳定三者不可能同时实现。但易纲行长曾表示,“三元悖论”的理论也可以灵活运用,“即中国可以在三角的每一条边上都取其一部分,并结合三者,总体加起来仍等于二。而我的工作就是对其做一个最优结合。”

最近美联储降息预期升温,美债收益率曲线倒挂,中美利差扩大。同时美国经济边际放缓,美元指数不具备持续上行基础。这都有利于缓解人民币汇率贬值压力,央行为维稳汇率而收紧货币政策的压力得到一定释放。

此外央行对汇率的波动弹性也有新的态度。关于汇率问题,近期易纲行长表示,“我不认为这是一个重要问题,不认为某一个具体数字会比另一个更加重要。”结合之前周小川的讲话,人民币汇率保7预期下降。

央行稳定汇率的手段也有新变化。当前央行采取的是在离岸市场发行央票、官方表态引导预期等方式,而不是像以前那样直接在外汇市场抛售外汇储备进行干预。

当然,政策层的目的应当在于增强汇率的双向波动弹性,还是不会希望汇率发生趋势性、非理性贬值。央行依然会维持汇率在合理水平上的基本稳定,不会放任汇率大幅波动,货币政策也不会无视汇率的约束。

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